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      新聞動態

      從2018年汽車產業鏈“水床效應”中,看各細分行業的投資機會
      發布時間:2018年02月26日
        

      來源:億歐

          汽車產業正處在一個變革乃至顛覆的風口,不僅僅是在動力驅動的方式上,還囊括了整個產業鏈格局的重構,甚至未來出行方式的改變。在這個疾如旋踵的時代,傳統的OEM宣稱轉型做出行服務商,新興的互聯網企業宣布來造車,其他傳統五金加工和化工行業的企業也因為下游應用的緣故紛紛變成了汽車零配件產業鏈的一員。變革會帶來機遇,本文將站在國內一級市場的角度,來試著尋找未來汽車整個行業的變革給我們2018年的投資帶來了哪些機會。

      從汽車零部件產業鏈的“水床效應”中尋找市場規模擴大的細分

          瑞德集團和羅蘭貝格在今年1月份聯合發布了《2018全球汽車供應商研究報告》,報告認為未來汽車產業的改變將帶來整個汽車工業的顛覆,站在供應商的視角看,挑戰程度最大的改變來自于動力總成和底盤,然后則是外飾和內飾。

          誠然,在全球整體汽車銷量變化趨穩的外部環境下,隨著汽車“四化”的快速步伐,勢必會引起整個汽車供應商鏈此消彼長的“水床效應”。動力總成中傳統的內燃機,變速箱,進排氣系統等產業將面臨萎縮,新興的電池,電機,電控為主的大三電產業鏈快速擴張,隨著智能化需求的提升,以電子控制替代機械控制,以MEMS替代傳統傳感器,以液晶大屏代替傳統機械儀表等的趨勢都愈發明顯。下圖是摘自德勤AVC Industry的預測模型,預測了未來至2025年所帶來的這種行業容量改變:

      德勤AVC Industry預測模型

          在這個預測模型中,我們可以很顯著的觀察到以“電氣化”“智能化”“網聯化”為主線的產業鏈至2025年的增長幅度近10倍,而傳統的動力總成,催化排氣系統等均有大于20%的降幅。同時,在預測模型中類似車身,內外飾這些總量看似不變的領域,實際也暗潮涌動,由于“輕量化”和新材料的快速應用,高強度鋼,鋁鎂合金,及復合纖維用量將顯著提升,相應傳統普通鋼材用量將逐步減少。下圖為Ducker做的輕型車單車材料預測。

          可以預見未來7-8年各子行業變化將翻天覆地,產業鏈的此消彼長必然帶來機會,很多細分行業都充滿了增長機會,但并不是所有的增長都有一級市場投資的機會,或者換句話說有些增長的“蛋糕”暫時只屬于傳統列強,國內企業短時間內是沒有機會吃得到的。所以我們更應該尋找的是在容量持續擴大的細分行業中產業鏈正在向中國遷移的機會。

      在市場規模擴大的細分行業中找國產替代

           2018年有哪些產業正經歷著國產替代?首先我們以國內整車廠視角來看一項新技術從誕生到大批量應用到最后完成國產替代的大致階段:

      第一階段,技術萌芽與培育期。

          你如果要問汽車更新換代的源驅動力是什么,是傳統的通用,大眾這些大廠嘛,曉宇并不這么認為,汽車行業的新技術往往誕生于強大的tier1們。傳統的tier 1巨頭或早就擁有了此新技術的儲備,或已有部分成熟產品推出,但介于技術較早期,市場接受程度不高,因此當整車廠想尋找他們合作時,或響應速度慢,或開發費用高。這時候整車廠為了掌握和熟悉這項新技術往往會找一些國內的科研機構,大學或者小一些的公司甚至包括初創團隊合作開發,隨后陸續在旗艦車型或一些特定車型投放進行市場培育,但一般這種量都不會太大。

      第二階段,技術的正式推出與成熟期。

          當整車廠已經完全熟悉此項技術,該技術也初步得到了市場的認可。主機廠便會在多個量產車型上從高到低開始推出此項技術,此時因為剛剛批量推向市場,往往會比較保守的選取大的并且可靠的tier1巨頭產品配合量產,隨著量產的進程,市場接受度逐漸提升,搭載新技術的產品車型走向成熟。

      第三階段,話語權爭取與降本階段。

          當整個新技術應用車型已經成熟后,整車廠訴求便會從新品開發變成了話語權爭奪,面對更優厚付款條件,更快響應速度和更低成本的誘惑,這時候一些相對小的供應商就逐漸進入視野,國產替代也出現了機會。

           分清楚這幾個階段后,從國內一級市場投資的視角來看似乎在此項技術已經進入第二階段并正在往第三階段走的時候進行投資是最為理想的,這個時間段技術比較靠譜,前景比較明朗,增長也比較確定,那我們反過來逐一看看目前汽車行業的幾個熱點:

          首先看“電驅動技術”。因為中國補貼及政策的導向,整個產業鏈重心正快速向國內轉移,鄭煤機收購了博世的電機業務,萬向收購了美國的A123,天齊鋰業全球到處買礦,整個電驅動產業鏈從上游的碳酸鋰,釹鐵硼的開采,燒結,六氟磷酸鋰的合成,到中游電池,電機產能的釋放,中國都逐漸成為世界的“心臟”,其實這也正是補貼帶來的益處,雖然很多產能都裝在所謂“非真實需求”的大巴車,物流車上,但正因為此國內企業短期內就將產能釋放了出來,遠遠快于BASF、優美科這類傳統謹慎的化工巨頭,這其實正是“彎道超車”所帶來的最大紅利,短期內就幫企業把產能、良率提上去,價格降下來,卡住位置,因此在這條產業鏈上的企業仍然是最值得關注的板塊,因為很有可能從中走出的都將是世界級的供應商。

           這條產業鏈因為受益于政策的原因其實已經大部分快速到達了第三階段,更大的機會也已經到了二級市場,從一級市場的角度來看我們目前只能一方面關注一些高壁壘的還沒有完成替換的機會和另一些產業鏈上更細分的小行業逐漸長大的機會。

           再看另一大熱點“高級輔助駕駛”。其實ADAS只是“萬物智能”浪潮下的一個分支,而汽車智能化的本質其實是半導體行業的快速發展,是芯片計算能力的提升,正因為有了強大的計算能力,產生大量數據的同時也衍生出更快的通信速度,處理能力的需求。那么這項新技術應用到了什么程度呢?我們首先來看最近幾年成熟的能夠落地的項目其實都是L2/L3級別的方案,L4以上受到法規和倫理的影響,短期內很難落地。目前主要推出L2/L3方案的包括了搭載autopilot的Model X和S,搭載super cruise的凱迪拉克CT6和搭載zFAS的奧迪A8等車型,毫無例外,都是各大品牌的旗艦車型,其主要傳感器系統配置如下:

      各大品牌旗艦車型主要傳感器系統配置

          那么目前配合量產的供應商都是誰呢,感知系統中毫米波雷達和超聲波雷達以Bosch和Continental為主,前置攝像頭和環視主要為Bosch和Kostal提供,唯一用到激光雷達的A8用的是Valeo的四線激光雷達;計算平臺特斯拉autopilot2.0用的NVIDA的PX2,奧迪用的TTTech的zFAS,其4個核心元器件分別來自Mobileye EyeQ3,英偉達的K1,英特爾的Cyclone V和英飛凌的Aurix,其他量產L2/L3車型也無外乎選用Mobileye的前端視覺方案,SoC也毫無例外來自傳統大的tier1,或被大公司收購的企業。

          所以綜合來看在目前這個階段,不管是L2/L3還是L4自動駕駛技術,在與安全息息相關的情況下,主機廠一定選最好的(最安全的),而不會選排名第二的。

          目前國內大量的初創團隊能進入量產L2,L3前裝的少之又少,而目前能量產的車型基本又都是各大品牌的旗艦車型,本身量就不大,從這些特征看ADAS的國產化進程似乎還處于第一階段向第二階段邁進,即市場仍在培育中,作為國內一級市場投資似乎還應該再耐心多等一段時間。

          那么究竟有哪些正在進行著第二階段到第三階段的替代呢?國產化替代的進度一般是遵循從低壁壘到高壁壘,從小部件到大部件,從功能件到安全件的。我們還是有不少可以挖出來的:

          電驅動技術中一些較高壁壘的細分:如電控中,IGBT的封裝,高壓MOSFET,OBC,DC-DC,高壓繼電器,電池中高壓線束及連接件,鋁塑膜,絕緣導熱材料,導電劑,高分子PVDF粘結劑,48VBSG電機等;

          ADAS中有一些較低壁壘的細分:如ADAS中低速情況,短距離安全等級低的feature,包括360環視攝像頭,超聲波雷達,毫米波雷達等,網聯化需求中T-BOX產業鏈上的龍頭企業;

          ADAS中涉及到的底盤線控:從自動控制角度看,具有線控特點的執行機構更利于自動控制的應用,而與自動駕駛息息相關的包括了線控油門,轉向和制動,因此往往需要被改裝的車型開放EPS接口,而由于很難劃清責任的原因,類似博世,電產等這些tier1巨頭這些底盤線控廠商很難給自動駕駛團隊開放外部控制接口,因此自動駕駛的熱潮也誕生了對國產EPS系統的需求;此外還有電子換擋的執行機構,也是全自動泊車,智能駕駛的關鍵基礎部件,這些也都是國內企業有機會的;

      汽車電子產業中一些非核心部件:例如ESC(車身穩定系統)產業鏈上的真空助力器,輪速傳感器等;空氣懸架產業鏈中的減震器,空氣彈簧等;

          汽車電子產業鏈中的新需求:由于國內電動車行業的快速發展,電動車相比內燃機車的新需求也是國內企業有機會的,例如傳統汽車上的真空助力是來自于發動機歧管,在純電車上就必須增加一個真空泵,因此電子真空泵(EVP)將是一個新增的市場,當然Bosch也開發了ibooster結合電機助力的產品,但受制于成本目前還是在高端車型中應用,國產的電子真空泵廠商仍有一定生存空間;電動空調系統,傳統車的HVAC一般采用發動機傳統的機械壓縮機,而電動汽車則采用的是電動壓縮機,由于沒有了廢熱系統,電動車HVAC的制熱功能件也成為新的需求;

      智能駕駛座艙的新需求:傳統的機械儀表難以顯示復雜的參數,全液晶數字化儀表盤,HMI及HUD等正在快速爆發;

          排放與電耗雙重考核催生的輕量化需求:由于電驅動系統的能量密度低于燃油驅動造成車身加重,面對2018補貼電耗的考核,減重依然是2018年的首要任務。國內大批量上的熱成型鋼線,催生包括熱成型鋼模具、設備的需求,鋁合金的大量使用,催生鋼鋁連接,鋁其他材料連接的設備和方案供應商的機會;

          進排氣系統中的催化劑系統:傳統燃油車隨著國五國六的升級尾氣催化劑業務需求增長,蜂窩陶瓷載體,鈰鋯固溶體等細分具有一定規模的企業也將有打破國外莊信、優美科、巴斯夫三巨頭壟斷的可能。

      以上簡單對正在經歷國產化替代和產業鏈轉移的細分方向進行了梳理,那么在這些精挑細選的細分行業中,我們應該投資怎樣的企業呢?

      聚焦乘用車真實需求產業鏈關注企業大批量制造經驗和能力

      聚焦乘用車真實需求產業鏈

          何謂真實需求,首先這個需求一定是直面終端消費者的,不是由于政策或者補貼導向所誕生的車型,隨著2018年的退補政策執行,根據中信證券的研究,國家對A00級車在過渡期內的補貼支持力度更大,而在過渡期后對A級純電動車的補貼傾向更加明顯,其實這也側面反應了國家的補貼將更加精準的扶持真實的消費者需求,電動大巴及物流車的增長速度將顯著放緩或者持平,因此在汽車產業鏈選擇標的投資時我們更應該關注其下游應用的車型是否是緊跟真實需求步伐的。汽車行業本身就是一個供應商替換壁壘較高的行業,一個中小型公司,在團隊資源有限的情況下,業績是否釋放很大程度上取決于押對車型,只有綁定真實需求的產業鏈公司才有可能是隨著汽車“四化”建設逐步放量而不受政策調整影響的。

      關注企業的大批量制造經驗和能力

          汽車行業的本質是一個傳統的制造業。不管是電池電機也好還是毫米波雷達、激光雷達也好,最后都會回歸大規模的制造能力上,這其實也是車企選擇供應商時最看重的一點,曉宇認為我們應該學著以一個SQE審廠的視角去看一家企業是不是值得投資,大規模制造和質量保證其實才是在汽車行業立足的根本。

          如果即使因為市場的原因該技術還未開始大批量生產,但該企業已經獲得了一些大車企的扶持和定點,自動化能力正逐步提升或者說企業的團隊本身就是從汽車行業出來擁有多年的制造與質量管理能力,那么這種企業也是非常值得我們關注的。

          最后總結一下,在汽車產業鏈風起云涌的外部環境下,2018年國內一級市場的投資思路依然是在汽車行業產業鏈中尋找容量持續擴大的細分行業,在這些細分行業中尋找正在經歷國產替代和產業鏈遷移的技術產品,正如本文第二段提到的電驅動技術中一些高壁壘和小的環節,ADAS及智能化衍生出來的新增需求及汽車電子部件,輕量化的材料及材料相關的連接設備,方案等,在這些技術和產品的國內供應商中尋找綁定真實乘用車需求和具有大批量制造經驗能力的企業將是我們2018年的投資目標。


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